突发！央行“变脸”？楼市、股市要凉凉？

资金面持续趋紧：市场面临的挑战

资金价格倒挂与债市波动

2025年1月中旬以来，市场资金面持续紧张，其收紧程度远超预期。隔夜资金价格自1月中旬便开始攀升，突破2%的重要关口。进入2月后，资金紧张的态势并未缓解，资金价格甚至与几乎所有期限的国债收益率出现倒挂现象。持续高企的资金成本已成为影响债券市场走向的关键因素，并进一步加剧了债券市场的波动性。

流动性收紧的多重因素

此轮流动性收紧是多种因素共同作用的结果，其中，央行政策态度的转变起到了尤为关键的作用。其他因素还包括银行负债端面临的压力、政府债券发行节奏的加快等。这些因素相互叠加，共同导致了市场资金面的紧张局面。

流动性收紧的三大推手

银行负债端压力凸显

去年11月底市场利率定价自律机制的调整，导致银行负债端中的非银存款因大幅降息而大规模流失。数据显示，从2024年11月至2025年1月，新增非银存款累计减少约4万亿元，同比减少幅度高达5.7万亿元。这清晰地表明了银行负债端正承受着严峻的压力。

政府债发行节奏加快

受年初置换债和国债前置发行的影响，1-2月政府债净发行规模分别达到9,292亿元和16,900亿元，总计2.6万亿元，创下同期历史新高，同比增加1.6万亿元。政府债发行缴款后形成的财政存款，实际上减少了银行体系中的可用流动性。而且，这部分资金通常需要大约1个月的时间才能下拨，进一步加剧了流动性紧张的局面。

央行流动性管理趋紧

在银行负债端已然承压的背景下，央行于2月通过公开市场操作累计净回笼0.5万亿元。具体来看，买断式回购和国库定存分别净投放6,000亿元和900亿元，而7天逆回购及中期借贷便利（MLF）分别净回笼9,673亿元和2,000亿元。整体回笼规模显著高于往年春节后的水平，反映出监管层在流动性投放上采取了更为谨慎的态度。

后市展望：流动性改善的制约与政策调整的关键

银行负债端压力或缓解，但整体流动性难言充裕

从银行的角度来看，负债端压力或许能够得到一定程度的缓解。自2024年11月至今，非银存款流失已经持续了四个月，累计减少超过4万亿元。与此同时，非银存款利率的边际影响正在逐步减弱，并且存款利率管理措施也出现了边际放宽的迹象。预计银行负债端将趋于稳定，但整体流动性仍然难以达到充裕的水平。

政府债发行前置，短期或扰动流动性和债市

2025年政府债券的发行明显呈现出前置的特点。两会期间，政府工作报告着重强调“出台实施政策要能早则早、宁早勿晚，与各种不确定性抢时间，看准了就一次性给足”，这预示着两会之后政府债将进入密集发行期。如果发行节奏超出预期，短期内可能会对流动性和债市形成一定的扰动。国有大行在承接长久期地方债方面将面临不小的压力，并可能优先出售部分长久期政府债的持仓。

央行政策重心转移，宽松信号需依靠降准等举措

从央行政策的角度来看，年初以来，央行的货币政策重心主要聚焦于防范债市风险、保障银行息差、防范资金空转以及稳定汇率，而稳增长的紧迫性相对降低。当前流动性难以自发实现平衡，使得债市对央行政策支持的依赖度加大。未来，市场释放宽松信号可能仍然需要依靠降准等举措。考虑到“适度宽松”的货币政策定调未变，并且基本面趋势仍待改善，短期内资金面预计难以持续收紧。

央行政策转向的关键因素

未来央行是否会调整政策，可能主要取决于以下三个方面：

经济基本面：关注4-5月数据

需要密切关注4至5月的经济数据以及高频行业指标的表现。如果多项数据指向经济基本面走弱，央行可能会适度放松流动性，以应对经济下行压力。

外部环境：中美关系不确定性

中美关系的不确定性依旧存在，如果后续加征关税的幅度和速度超出市场预期，稳增长的压力将会显著上升，从而增加降准降息的可能性，以应对外部冲击。

金融市场风险：理财市场负面反馈

金融防风险仍然是监管的重点工作，理财市场的负面反馈也可能成为影响央行政策调整的重要考量因素。维护金融体系的稳定是央行重要的政策目标之一。

总结：关注经济数据与政策调整

总体而言，资金收紧的持续性超出了市场的预期。银行负债端压力、政府债供给节奏以及央行政策态度，都是决定债市流动性的关键变量。未来，市场的关注焦点将主要集中在经济数据表现以及政策面可能出现的调整上，投资者需要密切关注这些因素的变化，以便更好地把握市场机会。