央行放水變抽水？票據市場驚現反轉信號！

本期票據市場綜述 (2025/3/3-³⁄₉)

票據利率與交易量分析

本期（2025年3月3日至3月9日），票據市場利率出現變動。具體而言，1個月、3個月和半年期票據利率分別較上期末（2025年2月24日至3月2日）變動了163個基點（bp）、55bp和18bp。

從交易量來看，3月份以來，各類銀行在票據轉貼現和直貼市場的淨買入規模均較去年同期有所增長。其中，國有銀行淨買入924.54億元（去年同期242.61億元），股份制銀行淨買入991.4億元（去年同期1018.94億元），城商行淨買入847.88億元（去年同期649.01億元），農商行淨買入696.92億元（去年同期1063.69億元）。

對信貸表現的初步判斷

儘管3月份以來票據利率有所回升，但各類銀行買入票據的進度仍然快於去年同期。這可能預示著3月份的信貸表現將優於2月份，但具體情況仍需進一步觀察。

央行公開市場操作

逆回購操作及資金回籠情況

本期，中國人民銀行在公開市場共計開展了7,779億元人民幣的7天逆回購操作，利率維持在1.50%不變。與此同時，有總計16,592億元人民幣的逆回購到期，因此整體上實現了8,813億元人民幣的淨回籠。

未來逆回購到期情況

展望下期（2025年3月10日至3月16日），中國人民銀行公開市場將有7,779億元人民幣的逆回購到期。此外，3月份還有7000億元人民幣的買斷式逆回購到期。

資金利率分析

DR利率與OMO利率比較

本期末，DR001、DR007和DR014分別較7天公開市場操作（OMO）利率高出29個基點（bp）、31bp和37bp。

銀行間資金寬鬆程度分析

R001、R007和R014與同期限DR利率的利差分別為+0.9bp、+0.4bp和+1.9bp。跨月後DR利率有所回落，但總體仍處於季節性偏高位，表明銀行資金面並不算寬鬆。

非銀機構資金狀況

R利率延續低位，銀行回購累計淨融出有所回升，3月以來累計融出2705億元，表明跨月後非銀機構的資金面重新回到相對充裕的狀態。

國債利率走勢分析

各期限國債利率變動情況

本期末，1年期、3年期、5年期、10年期和30年期國債利率較上期末分別變動+9.5bp、+7.4bp、+6.3bp、+8.5bp和+7.0bp。

債市調整原因及未來走勢預判

本期，隨著市場對第一季度寬鬆貨幣政策的預期落空，國債利率出現回升，債市迎來調整。我們維持短期內長債利率將繼續震蕩上行的判斷。

• 原因一： 積極的財政政策正在發力，且2月份的經濟數據顯示宏觀經濟景氣度仍在改善，政策效果有待進一步觀察，這降低了短期內貨幣寬鬆的可能性。

• 原因二： 去年擠水分後，信貸缺口較大。今年基數效應消退後，信貸增長壓力預計將小於去年。此外，財政政策發力將顯著緩解銀行的資產荒壓力。

  財政政策分析

政府債與政策銀行債融資情況

根據同花順披露的數據，本週政府債累計淨融資386.48億元人民幣，預計下期淨繳款約1560.06億元人民幣；政策銀行債累計淨融資-715.10億元人民幣。

對未來政府債融資力度的預期

3月份政府債融資力度不弱，政府工作報告定調財政政策偏積極，預計後續政府債融資力度將保持較高水平。

同業存單市場分析

發行、到期及淨融資規模

本期同業存單總發行規模為9,205億元人民幣（上期7,204億元人民幣），到期5,977億元人民幣（上期11,202億元人民幣），淨融資3,047.8億元人民幣（上期-3,997億元人民幣）。

存單期限結構分析

9個月及以上長期存單發行占比為40%（上期39%）。3個月期存單占比達44%，總體期限偏短，與銀行資金偏緊的態勢相符。加權平均發行期限為0.66年（上期0.69年）。

存單融資成本分析

本期同業存單加權融資成本為2.05%（上期2.06%），期末加權平均存量利率為1.94%（上期末1.94%），較發行成本高-11bp。

存單备案情況

截至本期末，已有293家銀行公布备案，合計規模30.92萬億元人民幣，累計已提額5.65萬億元人民幣（含樣本銀行去年12月提額規模），全年备案規模環比有望提升6.5萬億元左右，為歷年最高（2024年存單备案額度環比提升2.69萬億元人民幣）。

商業銀行利率比價分析

融入、融出、存款掛牌利率、债券收益率比价

由於數據缺失，本段落僅提及研究方向，具體數據無法呈現。建議關注商業銀行在以下幾個方面的利率比價情況：

• 融入利率： 銀行間市場的資金拆借利率，反映銀行獲得資金的成本。
• 融出利率： 銀行將資金拆借給其他金融機構的利率，反映銀行資金的收益。
• 存款掛牌利率： 銀行對外公布的各類存款利率，影響銀行的資金來源成本。
• 债券收益率： 銀行持有的各類债券的收益率，影響銀行的投資收益。

通过比較以上利率水平，可以更全面地了解商業銀行的經營狀況和盈利能力。

下期重點關注

2月經濟數據與兩會政策

下期需要重點關注以下兩個方面的信息：

• 2月經濟數據： 分析2月份的各項經濟數據，以判斷經濟的整體運行態勢和復甦情況。重點關注生產、消費、投資等關鍵指標。

• 兩會政策： 密切關注全國人民代表大會和中國人民政治協商會議（兩會）的政策表述，特別是關於宏觀經濟、貨幣政策和財政政策的相關內容，以把握政策方向。

  風險提示

經濟基本面改善不及預期、政策力度不足、存款競爭加劇

需要關注以下風險因素：

• 經濟基本面改善不及預期： 如果經濟復甦的力度弱於預期，可能對市場情緒和資產價格產生負面影響。
• 政策力度不足： 如果政府出台的刺激政策力度不足以支持經濟增長，可能導致經濟下行風險。
• 存款競爭加劇： 如果各銀行為了爭奪存款而提高存款利率，可能增加銀行的資金成本，壓縮盈利空間。